汇集中国顶级高端智库研究成果,一站阅读中国智库优秀文章

风险定价 | 信心阶段性修复窗口开启(天风宏观宋雪涛)

2022-03-23 04:30

3月第4周各大类资产性价比和交易机会评估:

权益——秦刚大使文章和金稳委会议修复市场情绪

债券——流动性收紧预期连升两月后出现小幅回落

商品——俄乌冲突造成的原油供给冲击定价料暂告一段落

汇率——避险情绪和美元指数暂时回落

海外——美债期限结构多段倒挂,紧缩和衰退是一对定价矛盾

文:天风宏观宋雪涛/联系人林彦

图1:3月第3周各类资产收益率(%)

资料来源:WIND,天风证券研究所


图2:3月第4周国内各类资产/策略的风险溢价

资料来源:WIND,天风证券研究所


图3:3月第4周海外各类资产/策略的风险溢价

资料来源:WIND,天风证券研究所

注:权益风险溢价表示股票的风险收益比,风险溢价越高代表风险收益比越高;
流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射;
流动性预期为市场对于远期流动性松紧程度的预期。

1、 权益:秦刚大使文章和金稳委会议修复市场情绪

3月15日,中国驻美大使秦刚在《华盛顿邮报》的署名文章《我们在乌克兰问题上的立场》缓解了外资对于中国资产的过度负面情绪。3月16日,国务院金稳委会议提及了当前市场关心的多方面问题(地产、香港、中概股、紧缩政策、化解风险),避免了恐慌和焦虑的蔓延。

由于前期压制A股情绪的旧主线(国内滞,国外涨)已经充分定价或边际改善,新主线(俄乌冲突与其带来的中美关系恶化预期)正在逐渐淡化和长期化,我们认为A股市场信心阶段性修复的窗口期已经开启,基本面兑现和前期情绪受到压制、拥挤度极低的风格将表现突出。(详见《市场的两条旧主线和一条新主线》

3月第3周,Wind全A下跌1.31%,但周内出现深V反弹。金融股止跌回弹,收涨0.61%;周期股、消费股、成长股收跌2.44%、1.82%、0.97%。大盘股表现优于中盘股,大盘股(上证50和沪深300)小幅回落0.77%、0.94%,中盘股(中证500)下跌2.19%(见图1)。

大盘股(上证50和沪深300)的短期交易拥挤度继续回落,靠近超卖区间(15%和12%分位),中盘股(中证500)的短期拥挤度小幅下降,维持在中低位置(22%分位)。宽基指数的拥挤度从高到低的排序是:中证500>上证50>沪深300。以沪深300作为基准的A股情绪指数连续两周大幅回落,目前来到【悲观】水平(18%分位),大盘蓝筹的情绪持续降温。

周期股的短期拥挤度小幅回调,但仍维持在至中低位置(30%分位);成长股的短期拥挤度与上周基本持平(23%分位);金融股的短期拥挤度由两周前的中位数下方(42%分位)迅速回落至历史低位(13%分位);消费股的短期拥挤度进一步向极端超卖区间靠近(13分位)。短期拥挤度从高到低的排序是:周期>成长>金融≈消费。

一级行业中,煤炭、建筑、交通运输、综合金融、农林牧渔的交易拥挤度排名靠前,其中煤炭的交易拥挤度仍维持在85%分位以上,其他四个行业拥挤度继续下降;国防军工、医药、机械、电子、家电、食品饮料交易拥挤度排名靠后,且都处在15%分位以下,超卖幅度较为极端,情绪好转之后超跌反弹概率大。

Wind全A目前估值水平处于【偏便宜】区间(见图2)。上证50与沪深300的风险溢价大幅上升,估值处于【中性偏便宜】水平,中证500的估值维持【很便宜】水平,赔率处在历史高点附近。金融的风险溢价小幅上行,估值维持【很便宜】(93%分位),周期估值【很便宜】(85%分位),成长估值【便宜】(78%分位),消费估值【中性偏便宜】(56%分位)。风险溢价从高到低的排序是:金融>周期>成长>消费。

3月第3周,北向资金周度净流出166.92亿,后两个交易日北向由流出转为流入(138.22亿人民币)。上周北向资金净流出金额历史第三高,相比历史单周净流出金额最高的2020年3月第2周,本次净流出的规模更小,持续时间更短(2020年3月第3周净流出337.70亿元)。预计北向大幅净流出的趋势将会逐渐缓解。3月第3周,美的集团、招商银行和三一重工净流入规模靠前。南向资金净流入263.48亿港币,恒生指数的风险溢价大幅回升,性价比中性偏高。

2、 债券:流动性收紧预期连升两月后出现小幅回落

3月第3周,央行公开市场操作净投放1900亿,资金面保持平稳,流动性溢价与上周基本持平至(29%分位),目前处于【较宽松】水平。中长期流动性预期连升两个月后出现小幅回落,停留在中性位置(56%分位),反映市场对未来流动性环境的预期回归中性,对短期货币宽松抱有观察态度,但对宽松预期的交易并不积极

3月第3周,期限价差由中位数附近(53%分位)迅速回落至中低位置(51%分位),久期策略性价比降至中性偏低。信用溢价由38%分位上行至51%分位,高评级信用溢价的大幅上行,导致内部分化继续,中低评级信用债估值偏贵(信用溢价维持38%分位),高评级信用债估值中性偏便宜(信用溢价回升至65%分位)。

3月第3周,债券市场的情绪继续降温。利率债的短期拥挤度进一步向历史低位靠近(16%分位)。中证转债指数的短期交易拥挤度连续下行超过两个月,目前已经进入极端超卖区间(9%分位)。信用债的短期拥挤度回落明显,已经来到较低位置(20%分位)。

3、商品:俄乌冲突造成的原油供给冲击定价料暂告一段落

能源品:欧洲与俄油脱钩是一个痛苦的过程,俄乌冲突造成的第一阶段原油冲击暂告一段落,油价回到100美元附近盘整。3月第3周,布伦特油价下跌6.45%,自3月7日高点回落超10%,收于105.40美元/桶。美国原油产能利用率小幅上升,产量与上周持平(1160万桶/天),原油库存(不含战略储备)持续回落,再创2014年以来新低。布油主力合约相对于6个月的远月合约贴水幅度升至17%左右,看多远期原油供给、看跌远期原油价格的预期加强。

基本金属:3月第3周,LME铜收涨1.20%,录得10306美元/吨。COMEX铜的非商业持仓拥挤度与上周基本持平(59%分位),市场情绪较乐观。有色金属价格涨跌互现,沪铝上涨4.13%,沪镍下跌1.16%。

贵金属:避险情绪逐步降温,伦敦现货金价下跌3.36%,收于1921.20美元。COMEX黄金的非商业持仓拥挤度回落至34%分位,市场情绪偏中性偏悲观。全球最大的黄金ETF-SPDR的黄金持仓总量继续小幅上升,刷新去年三月以来的新高。

3月第3周,农产品、能化品和工业品的风险溢价都处于历史低位,估值【贵】。

4、汇率:避险情绪和美元指数暂时回落

3月第3周,美债实际利率大幅上行22bp至-0.72%;但美元指数下跌0.9%至 98.23。两者走势差异的原因是避险情绪有所下降,目前离岸美元市场没有进一步收紧,美国信用市场相对稳定,VIX指数从35快速下降到25以下,短期避险情绪推高美元指数的交易可能接近尾声

3月第3周,美元兑人民币汇率震荡上行至6.3615。人民币的短期交易拥挤度维持在61%分位,看多情绪中性偏高。中美利差继续收窄,人民币性价比下行至历史低位(15%分位)。受出口强劲的支撑,人民币币值稳定。根据EPFR数据显示,海外资金净流入的趋势近期有所下降。

5、海外:美债期限结构多段倒挂,紧缩和衰退是一对定价矛盾

3月议息会议符合市场预期。会议并未给出全年明确的紧缩路径,但鲍威尔表示未来可能一次加息50bp和点阵图的鹰派加息推高了期货市场对今年的加息次数预期,议息会议后,期货隐含的全年加息次数预期从前1周的6.7次上升至7.7次,5月加息50bp的概率从前1周的43.9%降至31.8%。3月第3周,10年期美债名义利率在实际利率的推动下迅速回升14bp至2.14%;10年期盈亏平衡通胀预期(BEI)小幅回落至2.86%;实际利率大幅上行22bp至-0.72%;美债期限溢价维持在14%分位。

与紧缩开启矛盾的是,市场并没有表现出经济过热,而是衰退预期交易愈演愈烈,美债期限结构走平。1月4日高点以来,美债10年-7年、10年-5年、7年-5年、5年-3年的期限利差下降了12bp、29bp、17bp、36bp,其中10年-7年(-0.03%)、10年-5年(0%)、5年-3年(-0.01%)的期限利差已经出现了倒挂。今年1月美国居民实际可支配收入增速已降至40年来最低的-9.9%,2月密歇根消费者信心指数降至近10年低谷62.8,如果今年平均油价升至100美元/桶,即使页岩油增产能够缓解供应不足和居民收入和消费的压力,经济增速也将减半至1.5%,并可能在2023年接近衰退。(详见《油价100美元,离衰退有多远?》

图4美债期限结构快速走平

资料来源:Wind,天风证券研究所

美元流动性溢价继续快速走陡,目前维持在中高位置(77%分位),流动性环境持续偏紧。在岸美元流动性目前并不紧张,但离岸美元流动性溢价维持在92%分位的高位。信用溢价继续回落(37%分位),美国投机级与投资级的信用溢价较上周小幅回调至26%分位和48%分位,离岸流动性环境的紧缩对信用利差的拉动目前看来存在阻滞。

美股方面,在避险情绪和油价回落之后,道琼斯工业、纳斯达克指数和标普500均创年初以来最大周涨幅。标普500和纳斯达克的风险溢价维持在中性的位置(52%分位、48%分位),估值中性;道琼斯风险溢价与上周基本持平(18%分位),估值较贵。


风险提示

风险提示:Omicron致死率超预期;出口回落快于预期;货币政策超预期收紧

 团队介绍

宋雪涛 宏观团队负责人

美国北卡州立大学经济学博士,2018-2020年金牛奖最具价值分析师,2019年金麒麟新锐分析师,2020年入围新财富和水晶球最佳分析师,金麒麟最佳分析师,发表有央行工作论文、CF40金融书籍和多篇学术论文。


向静姝

伦敦商学院硕士,负责海外宏观和大类资产研究。曾任职于英仕曼投资旗下核心量化对冲基金AHL。


赵宏鹤

中央财经大学金融学硕士,负责国内宏观经济和政策研究。曾任职于中国出口信用保险公司发展战略部。


林彦

武汉大学金融工程硕士,负责大类资产配置研究。曾任职于弘尚资产量化投资部。


郭微微
武汉大学金融学硕士,负责ESG和行业专题研究。



来源: mp.weixin.qq.com/s/?id=3e9d89cc314dd1cfc60cb9c12fd6a6fd&source_url=https%3A%2F%2Fmp.weixin.qq.com%2Fs%2FhPVcqmWzuoo3_sGlfDvNnQ

阅读:1051143 | 评论:0 | 标签:自媒体

想收藏或者和大家分享这篇好文章→复制链接地址

“风险定价 | 信心阶段性修复窗口开启(天风宏观宋雪涛)”共有0条留言

发表评论

姓名:

邮箱:

网址:

验证码:

公告

收集世界领先的智库成果和文章,为国家发展贡献技术力量。
推荐智库网站请在 关于 页面留言

标签云