信用风险缓释工具是指用于管理信用风险的信用风险缓释合同、信用风险缓释凭证等简单的基本信用衍生工具。《银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引》,发布于2010年10月29日,创建了一个信用衍生工具,即信用风险缓释工具,指信用风险缓释合同、信用风险缓释凭证等简单的管理信用风险的基础信用衍生工具,即可交易、一对多、标准化、低杠杆的信用风险缓释合同和信用风险缓释凭证,被业界认为是中国对世界信用衍生品市场的一项创新的信用担保(与国际信用违约互换相似)。
信用风险缓释凭证是指由主体实体以外的机构创设的可转让证书,为主体债务上的证书持有人提供信用风险保护。
CRMW的前世今生
一些人可能觉得CRMW是个新鲜事物,才冒出来不久。其实不然,CRMW在2010年创设到今天已有8年了。之所以人们觉得它新鲜,那是因为不久前习主席发出了关于大力支持发展民营经济、为民营企业解决融资难题的论调,金融监管部门也出台了一些支持民营企业融资的政策,使得CRMW近期在纾困民企融资、设立民企债务融资支持工具的政策环境下收到了格外的关注。
2010年中国银行间市场交易商协会发布《银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引》,彼时即创设了CRMW和CRMA(缓释合约)两种盯住单一债项的信用风险缓释工具。而在2016年,银行间交易商协会发布了修订后的《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》,在之前的基础上又推出信用违约互换(CDS)和信用联结票据(CLN),将信用风险缓释工具扩围。
2018年10月11日,首只挂钩民营企业债券的CRMW“中债信用增进投资股份有限公司18荣盛SCP005信用风险缓释凭证”创设,开启了近期“民企债券+CRMW”同步发行模式成为热点的序幕。根据Wind关于CRMW的数据库,自今年10月11日至今的1个多月时间共计20只CRMW进行了簿记建档,已经超过2010年至2017年创设CRMW的总和。
CRMW的几个特点
可在银行间市场上市流通,具备流动性
看了之前的介绍,有些朋友可能会有这样的疑惑:既然CRMW是对债券发行人违约的一种保险,那也相当于是找了担保人提供连带责任保证,那么保证和CRMW的区别是什么?最显著的不同就是CRMW作为一种标准化的信用衍生品工具,可在二级市场上交易流通。比如前述案例中“18碧水源CP002”CRMW的持有人机构A在短融存续期间判断碧水源到期能够还本付息,觉得CRMW带来的保险价值不大了(毕竟持有CRMW是有成本的),那机构A可以在银行间市场报卖这只CRMW,让需要的人有偿获得它。
CRMW的价格反映了市场参与者对标的债券发行人违约可能性的评估
无论是CRMW在一级市场创设时的价格,还是二级市场上的价格走势,都在相当程度上体现了标的债券发行人的违约可能性(违约概率PD)。直观类比一下,一个曾经多次交通违章、多次涉及交通事故责任的人,和一个驾龄多年鲜有违章记录、未曾卷入交通事故的人,保险公司给他们的交强险报价孰高孰低呢?
我们可以具体比较一下:2010年汇丰银行(中国)有限公司创设了一只以中石油发行的“10中油股MTN3”中票为标的的CRMW,创设价格为0.3%,比前述碧水源短融的CRMW价格低了78bps。CRMW的价格是市场形成的,某种意义上近似于标的债券的“信用利差”。它在二级市场上的价格走势从而具有了违约风险的市场发现功能。
CRMW的创设人一般为资信实力非常强的金融机构或担保公司
从理论上看,持有标的债券+CRMW也并非代表了持有无风险(Risk-free)组合,毕竟CRMW的创设人也有可能违约,未能履行“保险代偿”义务。因此CRMW的创设人一般都是信用度极高的大型金融机构或国有背景担保公司,有时候还得多个机构联合创设以增加CRMW保障能力。目前来看,创设机构大多为国有银行、股份制商业银行和中债信用增进公司,在这种情况下标的券发行人、创设机构同时违约的概率接近于0。
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