事件：美国2021年5月季调后非农就业人数增加55.9万人，逊于预期的增加67.4万人；失业率为5.8%，好于预期的5.9%。我们对此看法如下：

强ADP+弱非农使市场反转，此前对强就业导致联储转紧的担忧有所缓解。5月非农数据（实际55.9万人vs预期67.4万人）与前日公布的ADP就业数据（实际97.8万人vs预期65万人）形成强烈反差，非农数据公布后，金融市场反应较前日反转，美债、黄金、美股涨，美元跌，显示市场对联储转紧的担忧明显弱化。当前市场处于对就业数据的高敏感时期，此前普遍预期就业的快速恢复或将导致联储提前taper时点。

5月非农再度不及预期，指向美国经济正经历弱就业+高通胀的组合：

• 弱就业：就业市场仍受劳动力供应短缺的拖累。整体来看，劳动力市场的供给问题或是弱非农的主要原因：1）5月平均时薪环比上涨0.5%，大幅高于预期值0.2%，大部分行业工资明显上涨，劳动力市场整体供不应求；2）虽然失业率与非农就业仍在持续恢复，但劳动参与率自2020年8月以来恢复陷入停滞，尤其是低学历人群劳动参与率较疫情前差距较大；3）整体来看，收入越低的行业，就业恢复同样相对偏慢。往后看，6月以来，美国已有半数州取消每周300美元的额外失业救济，其对提振居民工作意愿的效用值得观察。

  
  

• 高通胀：劳动力供需错配或将加大美国通胀压力。我们此前提到，劳动力市场供需错配正加剧推升wage inflation压力（详见《对美国通胀的持续性要有心理准备》）。当前来看，美国劳动力市场供需错配的矛盾仍在延续，各行业工资明显上行，指向大部分行业都存在明显的劳动力供不应求现象，这可能在短期内进一步加大美国通胀压力。

  
  

但在通胀目标弱化的背景下，就业才是联储关注的核心。如上所述，供需错配将进一步加大美国通胀上行的压力，对市场的短期扰动或难以避免。但自2020年以来，联储的货币政策框架实际上已发生变化，平均通胀目标意味着联储对通胀的关注下降，短期内就业市场才是联储关注的重点。

往后看，服务业仍是就业恢复的重点，需关注就业恢复缺口闭合的情况。从非农分行业的数据看，5月休闲及酒店行业就业增长领先，但相较疫情前仍有253.8万人的恢复空间，是未来美国就业恢复的重点。参考2013年5月联储放风taper时非农就业缺口约为1.7%，当前缺口约为5.0%，按当前恢复速度估算，就业缺口降至3%以下或在2021年4季度。

风险提示：海外金融市场波动超预期；疫情恶化超预期。

风险提示：海外金融市场波动超预期；疫情恶化超预期。