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【广发宏观郭磊】CPI-PPI剪刀差大幅回升对应下游毛利率改善

2022-10-14 17:40

广发证券首席经济学家 郭磊

guolei@gf.com.cn

报告摘要

第一,9CPI同比2.8%,较前值上升0.3个点,比7月高0.1个点。整体来看,国内通胀压力并不大,三季度末CPI依然在同比3%以下应低于上一轮猪肉价格上行时的市场预期。如果再叠加PPI进一步回落至1%以下,代表广义通胀的平减指数应该是回落的。

第二,CPI上行主要是食品带来,非食品CPI、核心CPI两个口径都在放缓。食品之中,猪肉和蔬菜是两个主要带动项。9月菜价环比略超季节性,部分与前期高温少雨天气有关。

第三,目前猪肉处年内第三波上行之中(图)。第一波是4月下旬至5月底;第二波是6月下旬至7月中旬;第三波是8月下旬以来。如果只从需求角度解析,分别对应一轮较集中的区域疫情得到控制、社零初步进入正增长、三季度经济在地产影响后再度低位企稳。第三波仍在继续,10月以来农业部猪肉平均批发价均值较9月环比上涨了7.9%,同比涨幅亦继续扩大,所以10月CPI大概率继续高于9月,但11-12月猪肉价格基数将显著抬升。

第四,服务类价格中,值得注意的是租赁房房租。它今年整体在近十年环比季节性的下限区间运行(图),8月和9月尤其偏弱。除房价影响之外,疫情影响下的就业和商业半径可能是另外两个重要的影响因素。

第五,PPI的9月环比为-0.1%,其中新增下降主要由原油系行业贡献,如石油和天然气开采业、化学原料和化学制品制造业、化学纤维制造业、石油煤炭及其他燃料加工业等;储煤需求提升背景下,煤炭开采和洗选业价格环比由降转升。在基建实物工作量密集落地的背景下,黑色有色冶炼、非金属矿等领域环比降幅显著收窄。

第六,CPI-PPI剪刀差自20211月进入负增长,持续19个月(图)20228月小幅转正,9月则大幅上行至1.9%。如果说CPI代表下游价格,PPI代表上游价格及上游成本,剪刀差收窄代表利润空间从上游向下游回吐,对应下游行业毛利率的显著改善。

正文

9月CPI同比2.8%,较前值上升0.3个点,比7月高0.1个点。整体来看,国内通胀压力并不大,三季度末CPI依然在同比3%以下应低于上一轮猪肉价格上行时的市场预期。如果再叠加PPI进一步回落至1%以下,代表广义通胀的平减指数应该是回落的。

9月CPI同比2.8%,高于前值的2.5%。7-9月分别为2.7%、2.5%、2.8%。

9月PPI同比为0.9%,低于前值的2.3%。

如果粗略按CPI贡献6成、PPI贡献4成来估计平减指数,则6-9月分别为3.9%、3.3%、2.4%、2.0%。

CPI上行主要是食品带来,非食品CPI、核心CPI两个口径都在放缓。食品之中,猪肉和蔬菜是两个主要带动项。9月菜价环比略超季节性,部分与前期高温少雨天气有关。

9月非食品CPI同比为1.5%,低于前值的1.7%;核心CPI同比为0.6%,低于前值的0.8%。

CPI的上涨主要由食品价格带来,9月CPI食品项同比为8.8%,高于前值的6.1%。

如果再进一步拆分食品,则猪肉和蔬菜是主要带动。9月鲜菜价格环比上涨6.8%,带动同比由前值的6.0%扩大至12.1%;猪肉价格环比上涨5.4%,带动同比由前值的22.4%扩大至36.0%。

目前猪肉处年内第三波上行之中。第一波是4月下旬至5月底;第二波是6月下旬至7月中旬;第三波是8月下旬以来。如果只从需求角度解析,分别对应一轮较集中的区域疫情得到控制、社零初步进入正增长、三季度经济在地产影响后再度低位企稳。第三波仍在继续,10月以来农业部猪肉平均批发价均值较9月环比上涨了7.9%,同比涨幅亦继续扩大,所以10月CPI大概率继续高于9月,但11-12月猪肉价格基数将显著抬升。

从农业部猪肉平均批发价观测,3月下旬之前震荡下行,3月22日至17.99元/公斤;3月下旬至4月下旬在18元/公斤左右徘徊;4月下旬后进入第一波上行,5月31日至21.2元/公斤。6月下旬起,猪肉价格进入第二波上行,7月12日升至30元/公斤以上;8月下旬以来,猪肉价格进入第三波上行,10月13日最新价格为33.8元/公斤。

10月前13日均值较9月环比上行了7.9%,同比涨幅则由9月的54.9%进一步扩大至67.4%。

11-12月猪肉价格基数抬升。简单估算,如果11月猪肉价格较目前的10月均值继续环比上涨8%,则同比依然会缩窄到50%。

服务类价格中,值得注意的是租赁房房租。它今年整体在近十年环比季节性的下限区间运行,8月和9月尤其偏弱。除房价影响之外,疫情影响下的就业和商业半径可能是另外两个重要的影响因素。

9月租赁房房租环比为-0.2%,低于8月的零增长,亦低于正常的季节性。

70个大中城市新建商品住宅价格指数也在偏弱区间,2022年2月以来环比均为负增长。

居民生活半径是另一个影响因素,在近期报告《高频数据下的9月和国庆假期》中我们指出:与区域疫情有关,代表城市内居民生活半径的地铁客运数据偏低。9月全国十大城市地铁客运量日均值录得 3885 万人,低于 7-8 月数据 4000 万人次。

PPI的9月环比为-0.1%,其中新增下降主要由原油系行业贡献,如石油和天然气开采业、化学原料和化学制品制造业、化学纤维制造业、石油煤炭及其他燃料加工业等;储煤需求提升背景下,煤炭开采和洗选业价格环比由降转升。在基建实物工作量密集落地的背景下,黑色有色冶炼、非金属矿等领域环比降幅显著收窄。

PPI环比下降0.1%,降幅比前值收窄1.1个百分点。 其中,石油和天然气开采业价格环比下降3.8%,化学原料和化学制品制造业价格环比下降1.5%,化学纤维制造业价格环比下降0.4%,石油煤炭及其他燃料加工业价格环比下降0.1%。基建落地背景下,黑色金属冶炼和压延加工业价格环比下降1.7%,降幅较前值收窄2.4个百分点;有色金属冶炼和压延加工业价格环比下降0.1%,降幅较前值收窄1.9个百分点;非金属矿物制品业价格环比下降0.4%,降幅较前值收窄0.6个百分点。煤炭开采和洗选业价格环比由下降4.3%转为上涨0.5%。

CPI-PPI剪刀差自2021年1月进入负增长,持续19个月,2022年8月小幅转正,9月则大幅上行至1.9%。如果说CPI代表下游价格,PPI代表上游价格及上游成本,剪刀差收窄代表利润空间从上游向下游回吐,对应下游行业毛利率的显著改善。

CPI-PPI剪刀差的上一轮负增长在2016年11月-2018年11月,持续时间25个月。第二轮负增长是2021年1月-2022年7月,持续时间19个月。

2022年8月,CPI-PPI剪刀差为0.2%;9月进一步上行至1.9%。


核心假设风险:国内区域疫情反复对工业和服务业生产活动产生冲击;国内稳增长政策力度不及预期或超预期;稳增长政策传到效果受到居民和企业资产负债表约束;美欧主要经济体通胀上行压力超预期下加息节奏超预期

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王丹篇


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