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大盘风格进入超配区间—10月资产配置报告(天风宏观宋雪涛)

2022-10-28 06:00

10-12月大类资产配置建议:

权益:性价比极具吸引力,大盘风格进入超配区间,成长股胜率整体相对价值股更占优势。中小盘风格投资价值从低位开始快速回升

债券:维持利率债【标配或低配】、高评级信用债【低配】,提升转债至【标配或高配】

商品:维持工业品和农产品【标配或低配】

做多人民币汇率:维持【低配】

文:天风宏观宋雪涛 林彦

上期报告:重视消费和周期低位布局的机会—8月资产配置报告(天风宏观宋雪涛)

9月市场和策略回顾

权益市场:9月A股市场普遍下跌,大盘股(上证50和沪深300)分别下跌5.49%、6.72%,中盘股(中证500)下跌7.18%。板块上,成长指数和周期指数分别下跌9.94%和7.66%,消费指数和金融指数分别下跌5.68%和4.16%

债券市场:9月利率债和信用债窄幅震荡(中证国债指数和企业债指数分别下跌0.26%和上涨0.21%),中证转债指数跟随权益下跌2.32%
商品市场:9月大宗商品黄金与农产品分别下跌2.89%和3.81%,工业品、能化品全月分别上涨2.10%和1.38%。美债实际利率持续冲高。
外汇市场:9月美元指数继续维持强势,震荡上行3.19%,人民币币值走弱,美元兑人民币升值2.94%,人民币对一篮子货币有升有贬

宏观环境与政策状态——经济弱复苏延续,静待政策空间

三季度中国经济“环比意义”上逐月修复,但受国内疫情反复、高温限电等因素扰动,整体位于正常运行区间的下沿位置。预计四季度经济将会延续弱复苏的态势:地产低水平企稳,基建继续发力,制造业和出口保持韧性,消费持续拖累。预计四季度CPI小幅回落,PPI回落到负值后见底。经济真实需求改善将拉动融资需求,社融受政府债拖累可能逐渐走低,但大概率不会再出现季末冲量后次月塌方的情况,信用周期将于金融周期趋向于同步。流动性环境维持在极宽松区间内,流动性溢价处在历史低位,类似9月2000亿设备更新改造再贷款的结构性货币政策仍可期待。

大类资产配置建议(10-12月)

1、权益:性价比极具吸引力,大盘风格进入超配区间,成长股胜率整体相对价值股更占优势。中小盘风格投资价值从低位开始快速回升

10-12月大盘成长的胜率最高(72%),大盘价值、中盘价值/成长和小盘价值的胜率处在较高区间(63-69%),小盘成长的胜率略高于中性(58%),价值股整体的胜率略高于成长股。成长股、周期股、消费股的胜率都有一定程度的上升,金融股的胜率高位回落,目前处在偏高的位置,消费和成长股的胜率回升至中性上方,周期股的胜率中性偏高。

整体而言,经济回暖预期和极其宽松的流动性环境是权益胜率的主要支撑,信用周期仍在底部反复,通胀的回落降低了对货币政策快速转向的担忧,在市场对外部环境恶化的恐慌情绪缓解之后,权益市场定价逻辑有望重回基本面。
随着市场调整叠加债券利率处在较低水平,权益资产的性价比进一步提升至年内高点。Wind全A目前估值水平处于【便宜】区间(89%分位),上证50与沪深300的估值处于【很便宜】水平(93%和94%分位),中证500的估值维持【较便宜】水平(69%分位)。金融、成长、周期估值维持【很便宜】(94%、96%、97%分位),消费估值【较便宜】(76%分位);成长风险溢价整体高于价值:大盘成长/价值估值【极便宜】(95-96%分位)、中盘/小盘成长估值【较便宜】(81%-85%分位),中盘/小盘价值估值【中性偏便宜】(54-63%分位)。

配置策略:A股的性价比极具吸引力,大盘风格进入超配区间,成长股胜率整体更占优势。中小盘风格投资价值从低位开始快速回升。风格上,建议超配大盘成长,标配或超配大盘价值,高配中盘价值/成长和小盘成长,标配或高配小盘价值。板块上,建议超配或高配金融和成长,高配周期和消费。

2、债券:维持利率债【标配或低配】、高评级信用债【低配】,提升转债至【标配或高配】
10-12月利率债的胜率维持在中低水平,宽信用打破资产荒和极度宽松的流动性开始收缩是利率上行的路标,短期流动性环境收缩的可能性在通胀回落的背景下进一步下降。高等级信用债的胜率小幅回升,与利率债基本持平。可转债的胜率跟随权益上行到中高水平(63%),叠加交易拥挤度处在相对低位(16%分位),建议提升可转债至【标配或高配】。
利率债的期限利差小幅回落,但仍处在较高位置,久期策略的盈亏比较高;流动性溢价维持在很低的水平,杠杆策略的盈亏比较低。流动性预期处在高位,市场对一年内流动性边际收紧的预期较为一致。3年AAA级与AA级信用利差处在较低位置,信用溢价低,信用下沉缺少性价比优势。转债的股性赔率回升,债性赔率持平,整体赔率上升,处于中性水平。

配置策略:维持利率债【标配或低配】,维持高评级信用债【低配】,上调转债至【标配或高配】

3、商品:维持工业品和农产品【标配或低配】
10-12月工业品、农产品胜率都处在略高于中性的水平,工业品胜率有所提升,农产品胜率小幅下降。
工业品的胜率在中性附近徘徊。杰克逊霍尔会议之后,联储鹰派加码,美债实际利率和美元指数冲高不断蚕食工业品的金融属性,但目前美债利率定价的预期已经超过联储给出的指引,一旦联储态度反转纠偏力量将会较强。另一方面,全球衰退渐行渐近打击了全球定价的商品属性,但受中国基建投资的持续支撑,中国定价的商品属性受冲击相对有限,叠加人民币流动性环境宽松,胜率维持中性。未来工业品的胜率改善可能依赖金融属性的反转。
工业品、农产品、能化品的赔率小幅回升,但仍处在较低位置,整体盈亏比不高。

配置策略:维持工业品【标配或低配】,下调农产品至【标配或低配】

4、做多人民币策略:维持【低配】
本期人民币胜率继续在偏低区间内徘徊(36%)。出口韧性较强,经常账户盈余上升意味着人民币不具备持续贬值的基本面原因。从历史经验来看,本轮贬值的空间逐渐充分,但时间上仍不充分,预计在美联储态度转向之后,人民币的贬值通道将结束。短端中美国债利差仍处在历史最低值附近,人民币的赔率极低。

配置策略:【低配】做多人民币策略

风险提示

出现致死率提升的新冠变种;经济衰退超预期;货币政策超预期收紧

 团队介绍

宋雪涛 宏观首席研究员

中证协培训讲师,保险资管业协会百人。美国北卡州立大学经济学博士。曾任人民银行研究局访问研究员,CF40特邀研究员,发表有CF40专著、学术论文、央行工作论文等。2018、2019、2020年金牛奖全市场最具价值分析师(前15名),2021年金牛奖最佳分析师(第3),2020、2021年Wind金牌分析师(第3)、上证报最佳分析师(第5),2019、2020、2021年新浪金麒麟分析师,2020年21世纪金牌分析师(第5),2020、2021年入围新财富最佳分析师。


向静姝 | 研究员

曾任职于英仕曼投资旗下核心量化对冲基金AHL。伦敦商学院硕士。主要负责美国经济、全球央行和美股美债研究。


林   彦 | 研究员 

曾任职于弘尚资产。武汉大学金融工程硕士,主要负责大类资产配置和基本面量化研究。


郭微微 | 助理研究员
武汉大学金融学硕士,主要负责ESG、产业政策、行业专题研究

张   伟 | 研究员
对外经济贸易大学金融学硕士,主要负责经济政策和利率研究。

孙永乐 | 研究员
中央财经大学产业经济学硕士,主要负责国内宏观经济和货币流动性研究。


来源: mp.weixin.qq.com/s/?source_url=https%3A%2F%2Fmp.weixin.qq.com%2Fs%2F96Zg91dFP0t7cvpwq2frPg&id=ac6da30ef057164a684c1cd55aeb781e

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